2025/11/10 05:30  
黃金牛市並未終結，而是進入盤整期。投資人應重新思考黃金在投資組合中的角色。（彭博）
■James Luke（詹姆士．路克）
在經歷數月驚人的漲勢後，黃金市場近期出現高空跳水的回檔，引發投資人對黃金牛市是否告終的疑問。然而，從施羅德投資的角度來看，這場回檔更像是登峰前的喘息，而非結束的訊號。若將本輪黃金多頭比喻為「珠穆朗瑪峰」，這不過是登頂前的雲霧繚繞，真正的高峰，仍在遠方閃耀。
地緣與財政風險：未解的謎題，持續的推力
黃金的魅力，從來不只是閃耀的光芒，而是它在風暴來襲時的穩定錨點。當全球政治格局從單一霸權轉向多極競爭，美中關係如同兩股強風在太平洋上交鋒，地緣政治的不確定性成為黃金需求的催化劑。同時，主要經濟體的財政赤字與債務如同堆疊的積木，高聳卻搖搖欲墜。財政主導政策的興起，讓市場對法定貨幣的信心出現裂痕。這些趨勢不僅尚未解決，還彼此交織，形成一張複雜的風險網。
想像一下，若全球供應鏈真的要與中國脫鉤，那將是一場在財政資源緊繃下進行的產業重塑。這不只是經濟挑戰，更是對現行貨幣體系的一次壓力測試。
資金池的深度：尚未見底的黃金渴望
黃金的需求，不是曇花一現，而是潛藏在各個資本池底部的長流，包括央行、機構投資人與家戶個體。今年以來，新興市場央行的黃金儲備佔比僅約12%，而已開發市場央行則超過45%。這顯示新興市場仍有擴大配置空間，尤其在金價回檔時，買盤支撐力道可望增強。
中國的情況尤為值得關注。中國人銀的黃金佔外匯存底比例僅約7%，而中國家庭則持有高達23兆美元的銀行存款，並持續將黃金視為首選投資標的。即使金價處於高位，印度與日本等亞洲市場的需求依然強勁，顯示黃金在亞洲文化與資產配置中的重要性未減。
西方市場方面，交易所交易基金（ETF）持有的黃金數量仍低於2020年高點，機構投資人對黃金的配置比例亦不一致。部分大型機構雖提出將黃金納入資產配置模型（如60/20/20），但實際執行仍受限於短期市場波動。這意味著，若地緣政治或財政風險進一步升高，黃金配置比例仍有上升空間。
價格與供給：失衡中的機會之窗
全球股票與債券市場的總量，遠遠超過可供交易的黃金資產，形成一種「大海與小池塘」的對比。當資金尋求避險，黃金的供給無法迅速擴張，價格自然成為調節的主角。
近期金價雖有回檔，但黃金礦業公司仍維持高獲利水準。以全部維持成本計算，目前利潤率約為每盎司2000美元，遠高於2020年高點時的1000美元。第三季均價達3430美元，若第四季均價不跌破3200美元，財報表現仍可望創新高。
市場預期2026年與2027年金價將低於現貨價，但若地緣與財政風險未解，這些預期可能過於保守。礦業公司普遍將產量高峰集中在2025年下半年，自由現金流與回報計畫有望同步擴大。
黃金仍是長期資產配置的重要一環
黃金牛市並未終結，而是進入盤整期。在全球不確定性如潮水般湧動的時代，黃金不只是資產，更是信念的象徵。它提醒我們，在市場的高低起伏中，仍有一種價值，能穿越時間與風險，持續閃耀。在這樣的環境下，投資人應重新思考黃金在投資組合中的角色，並關注市場錯位所帶來的潛在機會。
（作者為施羅德黃金基金經理人）