群創(3481)：Equal Weight
2009/07/28 08:51 康和證券
由於監視器的需求復甦。再加上本身市佔率再擴大，群創2q監視器出貨量已達到超過990萬台的歷史新高水準，尤其6月份出貨量更達到350萬台的歷史單月新高。另一方面，由於監視器面板價格持續走揚，帶動組裝價格上揚，因此儘管中小尺寸價格和需求回升速度較慢，2q營收仍達到394.84億元，qoq+29.8%。在毛利率方面，監視器組裝部份的獲利一直相當穩定，每台出貨淨利可達2.5~3元美金；不過由於在面板部門方面，2q面板平均報價雖然回升，但仍然沒有回升到總成本之上，尤其是在中小尺寸面板方面，因為仍處於淡季，且供過於求較為嚴重的影響，導致報價遲至2q中後期才開始出現回升，因此研究部估計全季的平均毛利率仍然處於負數。加上6代廠已於6月份開始投產而使得營業費用上升，因此預估2q稅後仍然虧損約11.2億元，eps-0.36元。
3q展望上，目前來看下游需求仍然相當穩定，從客戶訂單狀況來看也沒有庫存升高的情形，因此監視器的出貨量仍可望持續上揚，研究部預估將有機會挑戰1050萬台的水準。再加上6月起面板報價加速走揚後再推高組裝價格，所以監視器組裝仍然是3q成長的最主要動力來源。中小尺寸面板在進入旺季，尤其是供應國際品牌大廠的手機面板大量出貨之下，3q的營收可望較上半年大幅衝高。此外，nb面板是從2q起開始出貨，3q的出貨量也會大幅成長。而在獲利方面，在監視器面板價格大幅回升帶動之下，面板部門目前已經有相當獲利。尤其是新投產的6代廠，研究部預估本季末產能可提升到3萬片/月的水準，但是因為折舊仍要待年底才會開始提列(在產能以及良率仍處於一定水準之前仍處於試產階段，所以更增加了面板部門的獲利程度。因此研究部預估群創3q營收可達463.4億元，qoq+17.4%，毛利率則因面板價格上揚，面板部門貢獻大幅增加而可回升到近9%的水準。預估3q稅後淨利可達21.34億元，較2q轉虧為盈，eps 0.69元。
4q展望的能見度仍然不高。研究部預估群創4q的監視器出貨將因進入淡季而小幅下滑；但是在nb面板、手機面板，以及tv組裝出貨大幅成長之下，營收仍可維持和3q相當水準。不過，研究部認為，一方面玻璃基板缺貨的情形預期到8~9月間就會紓解，二方面各大面板廠新產能大幅開出，供給明顯增加，三方面則因為面板價格大漲後終端已經較沒有降價促銷的空間，這使得研究部對於4q終端的實質需求仍有疑慮，因此研究部目前對於4q展望較保守估計，預期報價將會較3q下滑，而使得面板部門的獲利下降。再加上6代廠預期將於11~12月間開始提列折舊的影響(每月約增加7億元以上，較原本折舊金額增加約一倍，所以預估4q的毛利率也將較3q下降。目前預估4q稅後淨利約16億元，eps 0.52元；全年營收預估為1624.2億元，yoy+1.1%，稅後淨利在損益平衡之間，eps 0元。
6代廠於6月份開始投產，預估到年底產能將提高到4.5~5萬片/月，明年產能更計畫在年底之前拉高到9~10萬片/月。不過折舊費用在今年年底開始提列後，公司每月折舊費用將增加7億元以上(以5萬片/月產能計算。明年度擴產後金額將再提高，光新增的折舊金額即幾乎可吃掉監視器組裝部份的所有獲利，所以明年度面板價格能否維持水準對於獲利將至關重要。今年為了因應6代廠的投產，資本支出將達到350~400億元，預估明年度的資本支出也將不低於此一金額。
若明年面板價格能維持至少相當於目前市價的水準，則在監視器出貨繼續成長，假設達4千萬台以上(yoy+5%，tv組裝和nb面板出貨大幅躍升之下，研究部預估群創2010年營收可望超過2200億元，yoy+35%，獲利也在6代廠新產能的貢獻下，預估可達85億元，eps 2.73元。
投資建議上，研究部認為隨著新產品線(包括nb面板、tv組裝等增加，加上監視器組裝方面數量也仍穩定成長，群創數年之內仍能維持強勁成長動力。不過隨著6代廠的投產，群創的獲利受到面板部門獲利狀況的影響程度大幅上升，受到面板報價走勢和產業整體評價的影響加大。所以在目前研究部預期面板價格自本季後半段起將有走跌壓力，以及4q起進入淡季，明年上半產業供過於求疑慮增加之下，研究部認為即使群創明年組裝業務成長展望持續樂觀，但預期股價並不易有超越整體面板上游產業的表現。故投資建議為equal weight，pbr 1.2~1.5x。